Miten osakkeiden kokonaistuotto muodostuu?

Alkuvuonna 2015 osakekurssit ovat kohonneet laajalla rintamalla sellaista tahtia, että lienee syytä palautella mieliin, miten osakkeiden kokonaistuotto muodostuu pitkässä juoksussa. Tarkastelen tässä merkinnässä eri osatekijöitä, jotka muodostavat sijoittajan kokonaistuoton osakkeiden ostohetkestä myyntihetkeen.

Hulluimmissa kuulemissani arvioissa minulle on kerrottu osaketuottojen olevan täyttä sattumaa ja arpapeliä. Näin asia ei tietenkään ole, mihin pureudun tässä merkinnässä tiivistetyssä muodossa.

Yksinkertaistetussa mallissa osakkeenomistajan tuotto muodostuu kahdesta tekijästä: osakkeiden myyntituloista (“aktiivinen” pääomavoitto muilta sijoittajilta) ja osingoista (“passiivinen” tulo suoraan yhtiöltä itseltään).

Aavistuksen edeltävää yksityiskohtaisemmassa osakkeiden kokonaistuoton mallissa on kolme tekijää, jotka esittelen seuraavassa.

1. Liiketoiminnan kasvu

Lähtökohtaisesti jokaisen liiketoiminnan arvo määräytyy pitkällä aikavälillä sen mukaan, kuinka paljon päivittäinen prosessi luo jakokelpoista voittoa. Liiketoiminnan kasvun vaikutus omistaja-arvoon kiteytyy nimenomaan voittojen kasvuun, sillä liiketoiminnan absoluuttisen kokoluokan – kuten liikevaihdon, henkilöstömäärän ja maantieteellisen peiton – kasvu ei vielä mahdollista omistajan palkitsemista entistä suuremmin osingoin. Ja tulevat osingothan ovat osakkeen arvonmäärityksen perusta.

Huomionarvoista liiketoiminnan kannattavan kasvun osalta on, että markkinat ennemmin tai myöhemmin noteeraavat yhtiön voittojen kasvun, mikä välittyy osakekurssiin – ja sitä kautta sijoittajan pääomavoittoihin.

2. Osingot

Pitkäjänteiselle omistajalle osinko on ainoa tulovirta, joka realisoituu sijoitusaikana. Jos Warren Buffettin lentävän lauseen ”my favourite holding period is forever” ottaa kirjaimellisesti, osingot ovat omistajan ainoa tulonlähde. Tästä perspektiivistä tarkasteltuna vain osakekohtaisen osingonjaon kasvu perustelee pitkällä tähtäimellä osakekurssin kestävän nousun.

Yhtiö maksaa osingot käteiseksi muodostuvasta tuloksestaan. Kun muut tekijät säilyvät ennallaan, voidaan karkeasti todeta korkean osingonjakosuhteen (osinko suhteessa tulokseen) yhtiöiden sisältävän verrokkiyhtiöitä matalamman kasvunäkymän tulevaisuuteen.

Jos yhtiö kuitenkin jakaa osinkoa kohtuullisesti ja kykenee samalla investoimaan liiketoimintansa kasvuun (kohta 1), muodostavat osingot tavallaan ylimääräisen tuoton sijoittajalle. Siitä saa luonnollisesti suurimman hyödyn uudelleensijoituksin – silloin salkussa sekä pääomavoitot että osingot kasvavat.

3. Arvostustason muutos

Osakkeen arvostustason muutoksessa on kyse yhtiön myyntiin (p/s), netto-omaisuuteen (p/b), osinkoon ja tulokseen (p/e) nähden muuttuvista kertoimista, ei osakekurssin prosentuaalisesta muutoksesta. Toisin sanoen esimerkiksi tilanteessa, jossa yhtiön nettotulos ja osakekurssi kohoavat vuodessa kumpikin 10 prosenttia, jää osakkeen tulosperusteinen arvostustaso muuttumattomaksi, vaikka osakekurssi kohosi.

Käytännössä osakkeiden arvostustasot muuttuvat päivittäin, koska liiketoiminnan kasvutekijä (kohta 1) ei muutu yhdessä yössä. Osakekurssit sen sijaan poukkoilevat pörssissä useita prosentteja päivän sisällä, lähinnä tulevaisuutta koskevien kasvuoletusten muuttumisen ja markkinauutisten johdosta.

Arvostustason muutosta voidaan tarkastella sekä yhtiöittäin että koko pörssi-indeksin osalta. Pitkällä aikavälillä sijoitustuottoihin vaikuttaa paitsi yksittäisen yhtiön laadun – ainakin oletetun sellaisen – kohoaminen, myös koko pörssissä mahdollisesti trendinomaisesti nousevat arvostuskertoimet.

Toisin sanoen liiketoiminnasta ja sen kasvusta (kohta 1) saatetaan pitkässä juoksussa maksaa alati korkeampia kertoimia, mikä muodostaa sijoittajalle osin spekulatiivisen tuottoelementin kokonaistarkasteluun. Muistutettakoon, että myös arvostuskertoimien laskutrendi on täysin mahdollinen sijoitusaikana, mikä puolestaan syö sijoittajan kokonaistuottoa. Tämä varoitus ei uskoakseni ole tuulesta temmattu etenkään tämän päivän markkinatilanteessa.

Kun osakekurssit kohoavat keskuspankkijohtoisten elvytystoimien vuoksi nopeammin kuin reaalitalous ja yhtiöiden tositilanne kohenevat, on kyse puhtaasti arvostuskertoimien noususta. Kysymys kuuluu, kuinka pitkäkestoista kertoimien inflatoituminen on.

Summa summarum

Kolme edellä esitettyä osatekijää yhdistämällä osakkeiden kokonaistuotto muodostuu seuraavan kaavan kautta:

Sijoitustuotto = Osinko (%) + Liiketoiminnan kasvu (%) + Arvostustason muutos (%)

—

SIJOITUSKIRJAT OVAT SAATAVILLA HUHTIKUUSSA SIGNEERATTUINA TARJOUSHINNOIN! (hinnat sisältävät postituksen ja ALV:n):

Hyvästä yhtiöstä hyvään sijoitukseen 14,90 euroa (norm. 19,90 euroa).

Hajauta tai hajoa 19,90 euroa (norm. 25,00 euroa).

Molemmat kirjat pakettihintaan 29,90 euroa (norm. 39,90 euroa).

Siirry tilauslomakkeelle

Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia, eikä kirjoituksen tarkoituksena ole laatia tekstissä mainituista yhtiöistä tai edes niiden osista sijoitusanalyysiä, taikka antaa osakkeesta suositusta tai tavoitehintaa. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Photo credit: Dave Dugdale / Foter / CC BY-SA