Nokian Renkaat jarruttaa, mutta ei hyydy

Nokian Renkaat ei kyennyt huhti-kesäkuussa aivan niin hyvään suoritukseen, mitä olin odottanut. Yhtiön kasvuluvut Q2/12 aikana ovat joka tapauksessa komeat suhteessa edellisvuoden vastaavaan ajanjaksoon: myynti kasvoi 22,1%, liikevoitto 20,8% ja osakekohtainen tulos 26,7%. Vastaavaa liiketoiminnan kehitystä saa etsiä kissojen ja koirien kanssa nykyisessä markkinatilanteessa, joten tyytymätön ei voi olla. Kokosin tähän blogimerkintään ensimmäiset reaktioni aamulla julkistetusta osavuosikatsauksesta.

Osavuosikatsauksen tavaamisen lisäksi osallistuin tänään myös klo 10 alkaneeseen analyytikkotilaisuuteen, josta twiittasin mielestäni keskeisiä huomioita reaaliaikaisesti (@JukkaOksaharju). Tiivistän seuraavassa yritysjohdon kommentteja ja omia näkemyksiäni yhtiön lähitulevaisuudesta. Lyhyen aikavälin näkymästä vain siksi, että pitkän aikavälin näkymä on uusien tietojen valossa edelleen muuttumaton. Toisin sanoen siis loistava.

Tämän päivän raportti ei muuttanut sitä tosiasiaa, että Nokian Renkaat

a) lukeutuu OMXH:n parhaisiin yhtiöihin
b) on vallitsevassa markkinatilanteessa äärimmäisen hyvin johdettu, sillä tuotantoa sopeutetaan
c) parantaa markkina-asemiaan, mikä näkyy myynnin kasvuna kun taloustilanne aikanaan elpyy
d) kasvattaa tulostaan ja osingonmaksupotentiaaliaan
e) omaa äärimmäisen vahvan, FY12 nettovelattoman taseen, jossa ei ole mainittavaa liikearvoa

Palautetaan kuitenkin mieleen myös se, mitä kirjoitin yhtiöstä heinäkuussa.

Tulosennakon suhde yhtiön julkaiseman raportin lopulliseen toteumaan näyttää seuraavalta.

Ajanjakso * Q2/12 (toteuma) * (Q2/12 oma arvio)
Liikevaihto * 414 mEUR *** ~ 425 mEUR
Liikevoitto * 112,7 mEUR *** ~ 126 mEUR
Tulos/osake * 0,73 EUR *** ~ 0,78 EUR

Seuraavat tekijät vaikuttivat tuloksen muodostumiseen ennakoimaani heikommaksi.

a) Venäjän osuus myynnistä ei kasvanut vs. Q1/12 (kannattavin markkina-alue)
b) Talvirenkaiden ja SUV-tuotteiden odotuksia pienempi osuus myyntimixistä
c) Vianorin tulosparannusta ei tullut Q2/12 vs. Q2/11 (sen sijaan tulos laski)
d) Nokian-tehtaan tuotantomäärät olivat kesäkuussa odotuksia matalammat

Lievästä tulospettymyksestä huolimatta tj. Gran vakuutti, että ”yhtiön kasvu tulee jatkumaan edelleen vahvana sekä myynnin että tuloksen osalta, painottuen kuitenkin loppuvuoteen”. Johdon mukaan myös markkinaosuuksia on voitettu jatkuvasti ydinmarkkinoilla, joihin lukeutuvat Pohjoismaat ja Venäjä (ml. IVY-maat). Vaikka yhtiön tuoteryhmien markkinatilanne on Euroopassa heikentynyt, toteutetaan tuotannon kapasiteetin lisäykset suunnitellusti vuosina 2012-2013. Markkinamuutos ei ole siis ainakaan toistaiseksi dramaattinen, sillä yhtiö aikoo avata jälleen uuden tuotantolinjan (12. linja Pietarissa) Venäjälle joulun alla.

Yhtiön pelimerkit alkavat olla pian suurelta osin Venäjällä. Seuraavassa luettelen Venäjän liiketoiminnan osuuden kehityskaaren yhtiön valmistustoiminnan myynnistä.

2005 21%
2006 30%
2007 38%
2008 41%
2009 26%
2010 26%
2011 31%
H1/12 44%

Ja H1/12 aikana yhtiön koko myynnin maantieteellinen jakauma näytti seuraavalta.

Venäjä 44%
Keski- ja Itä-Eurooppa 25%
Pohjoismaat 22%
USA 8%
Muut 1%

On lohdullista, että yhtiön myynnistä kaksi kolmasosaa muodostuu markkinoilta, jotka voivat suhteellisen hyvin (Venäjä ja Pohjoismaat). Kuten yllä esitetty osoittaa, on Venäjällä Nokian Renkaille nykyään sama merkitys kuin internetyhteydellä osakkeiden päiväkauppiaalle. Ei siis ihme, että yhtiö kartoittaa mahdollisuuksia laajentaa valmistustaan ja jakeluaan jatkossa toisaalla. Tätä voidaan perustella ensisijaisesti riskinhallinnan näkökulmasta, vaikka uusille alueille laajentumiseen sisältyvät tietysti myös omat riskitekijänsä.

Tänään tj. Gran viestitti, että uuden tehtaan sijaintia ei kerrota vielä. Tämä johtuu vain ja ainoastaan siitä, että neuvottelut (investointituesta ja verohelpotuksista) ovat kesken, sillä kohdemaassa (Serbia) on vaihtunut juuri hallinto. Uuden tehdashankkeen käynnistyshäiriöistä huolimatta yhtiö kertoi tänään, että Venäjällä pyyhkii juuri nyt erityisen hyvin: maan automyynti tekee jatkuvasti ATH-myyntilukuja kuukausitasolla. Kuten totesin aiemmassa kirjoituksessani, autokannan kasvu on tärkein yksittäinen tekijä kalliin hintaluokan rengasmarkkinan kasvussa.

Yritysjohdon mukaan Nokian Renkaiden liiketoiminta kasvaa tällä hetkellä Venäjällä kolme kertaa nopeammin kuin markkina keskimäärin. Kaasu on siis tukevasti pohjassa parhaalla kasvumarkkinalla, mikä lupaa hyvää pitkälle tähtäimelle. Yhtiön tj. Gran myös ennakoi, että Pohjois-Eurooppa on lähiaikoina poikkeuksellisen vahva markkina-alue suhteessa muuhun Eurooppaan (jossa yhtiöllä on vain vähäisessä määrin toimintoja). Johdon mukaan on hyvin todennäköistä, että Venäjä jatkaa edelleen selvästi vahvimpana markkina-alueena loppuvuonna 2012 ja todennäköisesti myös alkuvuonna 2013. Granin mukaan Venäjällä on havaittavissa myönteisiä merkkejä siitä, että myös premium-renkaiden jälkimarkkinasta olisi muodostumassa huomattava myyntitukijalka uusien autojen myynnin rinnalle. Käytännössä jälkimarkkinan muodostavat rengassarjojen uusijat eli ihmiset, jotka ostivat Venäjällä länsimaisen auton vuosina 2007-2008.

Uuden tehtaan rakentaminen vie aikaa. Ensimmäinen rengas valmistuu yhtiön kolmannesta omasta tehtaasta aikaisintaan puolivälissä vuotta 2014, mihin mennessä Venäjän liiketoiminta voi kasvattaa laskelmissani osuuttaan jopa 60 prosenttiin yhtiön myynnistä. Yhtiö on tosin varautunut riskienhallintaan erittäin hyvin, sillä tase on tällä hetkellä parhaimmassa kunnossa maailmanaikoihin. Esimerkiksi nettovelkaisuutta kuvaava gearing huitelee käytännössä nollan tuntumassa (FY12 lopussa Granin mukaan ~0% tai jopa nettokassan puolella, ts. negatiivinen gearing). Kun tunnusluvun yhdistää nykyiseen noin 30 prosentin ROE:en, on yhtiön laatustatus päivänselvä: Nokian Renkaat jauhaa loistavaa tuottoa ydinliiketoimintaansa sijoittamalleen pääomalle verraten alhaisella riskitasolla. Kakun koristeena on vielä se, että yhtiö kykenee sijoittamaan merkittävän osan voittovaroistaan takaisin kannattaviin laajentumishankkeisiin.

Jotta liialta hehkutukselta voisi välttyä, esittelen Venäjän kolikon molemmat puolet: ensinnäkin Venäjän kasvuprosentit ovat valtaosan ajasta erinomaisia (H1/12 aikana yhtiön myynti kasvoi Venäjällä +67%), mutta toisaalta itänaapurin talouden rakenne nojaa edelleen ylikorostuneesti öljyn hintakehitykseen. Näin ollen globaalin taantuman iskiessä jälleen – ennemmin tai myöhemmin – reaalitalouteen, tulee Venäjän liiketoiminnan myynti supistumaan lyhyellä aikavälillä dramaattisesti. Siksi sen osuutta yhtiön kokonaismyynnistä ei tule mielestäni kasvattaa yli äyräiden hyvän sään aikana.

Esimerkiksi finanssikriisin sekoittamana vuonna 2009 Nokian Renkaat ajoi suorastaan kalliolta alas: yhtiön myynti Venäjällä kehittyi vuoteen 2008 nähden -55%. Juuri liiallisen Venäjä-keskeisyyden välttäminen on jatkossa kaiken ”a ja o”, vaikka markkina-alue edelleen huimaa kasvupotentiaalia tarjoaakin.

Entä mitä voi sanoa yhtiön näkymistä loppuvuodelle 2012? Olen pitkin kuluvaa vuotta odottanut, että yhtiö nostaisi tulosohjaustaan mm. seuraavin sanakääntein.

”(8. elokuuta) tuo selkeyttä yhtiön loppuvuoden näkymiin. Tämä saattaa olla positiivinen katalyytti, joka poistaisi käsijarrun railakkaan kurssinousun tieltä.”
3. elokuuta 2012

”En näe mitään syytä, miksi yhtiö ei nostaisi tulosnäkymiään (nyt muodossa tulos kasvaa, mutta ei selvästi) tulevassa raportissa, jos tulos on vähintäänkin odotetun vahva.”
22. heinäkuuta 2012

”Olen hyvin vakuuttunut siitä, että erityisesti näkymien viimeisen lauseen sanamuoto tulee päivittymään muotoon kasvattaa liikevaihtoa ja liikevoittoa selvästi vuoteen 2011 verrattuna.”
12. maaliskuuta 2012

Analyytikkotilaisuudessa tj. Gran sanoi tänään, että tulosohjeistus on henkilöautonrenkaiden osalta ”selvästi kasvava”, mutta toistaiseksi koko konsernin tasolla ”vain kasvava”. Aika näyttää, miten sanamuodot vielä muuttuvat ensilumien lähestyessä. Loppuvuoden suotuisaa tuloskehitystä tukevia merkkejä ovat ainakin seuraavat osavuosikatsauksesta ilmenevät tekijät.

a) Myyntimix paranee SUV-renkaiden myynnin kasvun myötä
b) Raaka-ainekulut eivät enää nouse, mikä tukee marginaaleja
c) Ydinmarkkinoilla ei ole havaittavissa aggressiivista hintakilpailua
d) Pohjoismaissa ja Venäjällä ei ole korkeita varastotasoja jakelukanavassa
e) Renkaiden keskihinnat ovat nousussa

Ehkä koko vuoden tulosarviota sittenkin nostetaan, jos maailmantalous saadaan laastaroitua. Liian optimistiseen lähitulevaisuuden näkymään ei kuitenkaan kannata virittäytyä. Itse odotan, että Q3/12 osakekohtainen tulos on jotakuinkin samaa tasoa kuin nyt julkaistu Q2/12 EPS (0,73 EUR). Tosin tj. Gran ohjeisti, että H2/12 tulos olisi parempi kuin H1/12 tulos (joka oli siis 1,40 EUR per osake). Näin ollen on realistista olettaa yritysjohdon tarkoittaneen koko vuodelta FY12 osakekohtaisen tuloksen asettumista hieman alle 3 EUR tason (mikä tekee osakkeen P/E-luvuksi ~10). Tämä tarkoittaisi samalla tuloksen tasaisempaa jakautumista vuosipuoliskojen välillä, sillä viime vuonna tulos jakautui 40/60 ja tänään annetun ohjeistuksen myötä kuluva vuosi olisi arviolta 45/55.

Yhteenvetona voisin tiivistää tuntemukseni tämän aamun raportista sanaan kohtuullinen. Koska tuloskasvu ja osinko-odotusten kasvu jatkuvat, on hyvin todennäköistä, että joudun odottamaan omia velkarahalla suoritettavia lisäostojani (eli P/BV 2 arvostustasoa) hamaan tulevaisuuteen. Joskin tilanne voi muuttua äkillisesti, jos koemme tänäkin vuonna tyypillisen elokuun paniikin.

–

Kirjoittaja omistaa kirjoitushetkellä lähipiiri mukaan lukien Nokian Renkaiden osakkeita. Kirjoittaja on itse valmistautunut ostamaan yhtiötä merkittävästi velkarahoituksella, jos osake laskee arvostustasolle P/BV 2. Blogi ei sisällä sijoitussuosituksia. Kirjoittajaa voi seurata myös Twitterissä (@JukkaOksaharju).

Kommentit vanhasta Nordnet Blogista:

Äänestä, kommentoi ja
jaa kirjoitusta!

100%

Tykkää