Timo Tikkala
Joukkovelkakirjalainoihin, eli bondeihin, sijoittamisen lyhyt oppimäärä on yksinkertaistettuna seuraava: bondin arvo ja markkinakorot liikkuvat vastakkaisiin suuntiin. Jos uskoo markkinakorkojen laskuun tulevaisuudessa, kannattaa tänään sijoittaa bondiin jotta korkotason laskiessa pääsee hyötymään markkinoihin nähden korkeista kuponkikoroista tai vaihtoehtoisesti myymään bondin toiselle sijoittajalle kuitaten samalla arvonnoususta saadut voitot itselleen. Vastaavasti yleisen korkotason noustessa bondin arvo laskee, sillä markkinoilta on todennäköisesti saatavilla saman liikkeellelaskijan bondeja joissa kuponkikorko on korkeampi. Yleisesti ottaen mitä pidempi maturiteetti bondilla on, sitä herkemmin se reagoi markkinakorkojen muutoksiin. Pitkäaikaisilla bondeilla on siis yleensä korkeampi duraatio.
Kysymys kuuluu, miksi sijoittaa pitkäaikaisiin bondeihin aikana jolloin yleinen korkotaso on miltei nollassa? Otetaan esimerkiksi USA:n 10-vuoden valtionlaina, jonka tuotto liikkuu tämän blogin kirjoitushetkellä noin 2.6 prosentin tuntumassa. Mikäli USA:n inflaatio palautuisi keskuspankki Fedin tavoittelemalle 2 prosentin tasolle, tarkoittaisi tämä sitä että reaalituotto maailman parhaan luottokelpoisuuden omaavan liikkeellelaskijan pitkäaikaisesta lainasta on alle prosentti (valuuttakurssimuutoksia ei huomioitu). Tämä on mielestäni todella alhainen ottaen huomioon USA:n julkisen talouden tilan (riski luottoluokituksen laskusta) ja riskin siitä, että inflaatio saattaa todellisuudessa seuraavan kymmenen vuoden aikana nousta yli Fedin tavoitteleman kahden prosentin rajapyykin. Lisäksi on täysin mahdollista että Fedin ”tapering” menee jossain vaiheessa pieleen ja korot nousevat odotettua voimakkaammin. USA:n valtionlainan kohdalla ei voida mielestäni puhua enää ”riskittömästä tuotosta”. Sen sijaan ”Tuototon riski” alkaa olla tänä päivänä parempi termi. Euroopassa pitkien valtionlainojen nimelliskorot ovat vieläkin alhaisemmalla tasolla deflaatiopelkojen säestämänä. Jopa Kreikan valtio saisi tällä hetkellä 10-vuotista lainaa noin kuudella prosentilla.
Mielestäni tänä päivänä on vain kaksi pätevää syytä harkita pitkäaikaisten valtionlainojen ostoa: 1) mahdollinen deflaatio 2) turvasatama-efekti, eli riskien realisoituessa pääomat hakevat turvaa valtionlainoista nostaen niiden hintaa.
Jos kerran odottaa yleisen hintatason laskevan, niin parin prosentin kuponkikorko korkean luottokelpoisuuden omaavan valtion maksamana olisi ihan siedettävä tuotto. Mutta itse en kyllä usko pitkäkestoiseen deflaatioon, en sitten millään. Pidän epätodennäköisenä, että keskuspankit antaisivat sen tapahtua. Keskuspankkiirien ajattelumaailmaa kuvaa hyvin Fedin entisen johtajan Ben Bernanken lausunto deflaatioon liittyen:
“But the U.S. government has a technology, called a printing press (or, today, its electronic equivalent), that allows it to produce as many U.S. dollars as it wishes at essentially no cost. By increasing the number of U.S. dollars in circulation, or even by credibly threatening to do so, the U.S. government can also reduce the value of a dollar in terms of goods and services, which is equivalent to raising the prices in dollars of those goods and services. We conclude that, under a paper-money system, a determined government can always generate higher spending and hence positive inflation.”
Ben S. Bernanke, 2002
Vaikkei Bernanke enää olekaan laivan kapteenina, niin kaikella todennäköisyydellä hänen seuraajansa ja kollegansa ympäri maailmaa, mukaanlukien EKP:n Mario ”whatever it takes” Draghi, ajattelevat samalla tavalla. En siis lähtisi sijoittamaan pitkäaikaisiin valtionlainoihin deflaation toivossa.
Turvasatama-ajattelu voisi olla hyvä peruste jos uskoo osakemarkkinoiden korjausliikkeeseen. Toisaalta turvasatamina voidaan pitää ainoastaan parhaimman luottoluokituksen liikkeellelaskijoita. Paniikin sattuessa kohdalle erot esimerkiksi hyvien ja huonojen valtionlainojen tuotoissa tulevat todennäköisesti kasvamaan. Itse pidän kuitenkin lyhytaikaisia valtionlainoja pitkäaikaisia parempana turvasatamana, sillä niiden arvonmuutokset eivät ole läheskään yhtä herkkiä yleisen korkotason muutoksille. Täten ne ovat selvästi pieniriskisempiä kuin pitkäaikaiset valtionlainat. Tosin lyhytaikaisissa valtionlainoissa on hyväksyttävä, että tuotot eivät tällä hetkellä edes riitä kattamaan inflaatiota. Lyhytaikaiset valtionlainat voivat kuitenkin olla varteenotettava vaihtoehto suurille pankkitalletuksille, varsinkin jos sattuu asumaan Etelä-Euroopan maissa joissa moni pankeista on tällä hetkellä kuin kuolleita zombeja, eivätkä talletukset välttämättä ole täysin riskittömiä näissä pankeissa.
Sijoittaisinko sitten korkeariskisempiin yrityslainoihin? Korkeariskisemmissä bondeissa korkoerojen, eli spreadien, merkitys korostuu. Karkeasti ottaen, kun sijoittajien optimismi on korkealla, korkoero matalariskisen valtionlainan ja korkeariskisen yrityslainan kuponkikoroissa on pieni. Kun taas paniikki on päällä, korkoerot revähtävät suureksi. Mitä korkeariskisempi bondi sitä herkemmin korkoerot reagoivat markkinatilanteen muutoksiin. Parhaimmat sijoitustuotot saavutetaan ostamalla bondi korkoerojen ollessa korkeimmillaan. Tällöin korkoerojen palautuessa normaaleiksi, pystyy sijoittaja nauttimaan huokeista kuponkikoroista tai myymään bondinsa eteenpäin voitolla.
Korkoerot eivät tällä hetkellä houkuttele yrityslainojen ostoon. Bofa Merrill Lynch US High Yield Master II OAS –indeksi mittaa ”BB” -luokitettujen bondien ja USA:n valtionlainojen välistä korkoeroa. Indeksin mukaan korkoero on kirjoitushetkellä noin 3.7 prosenttia, mikä on viimeisen 10 vuoden historialla mitattuna hyvin alhainen lukema. Tosin vuonna 2007 korkoero kävi jopa alle kolmessa prosentissa. Uskooko joku korkoerojen vielä pienentyvän? Mielestäni pitkässä juoksussa niillä on vain yksi suunta, voimakkaasti ylöspäin. On mahdollista, että korjausliike tulee jossain vaiheessa olemaan yhtä voimakas kuin vuonna 2008, jolloin korkoero revähti lyhyessä ajassa noin kuudesta prosentista miltei kahteenkymmeneen prosenttiin. Poikkeuksellisen matalat korkoerot high yield bondien ja valtionlainojen väillä on muutenkin merkki siitä että markkinoilla ei välttämättä ole kaikki ihan terveellä pohjalla.
Itse en tahdo millään keksiä hyvää syytä sijoittaa pitkiin korkoihin tänä päivänä. Toki bondimarkkinat ovat valtavan laajat, joten tästä universumista etsivä saattaa löytää tähänkin markkinatilanteeseen sopivia sijoituskohteita, mutta yleisesti ottaen markkinatilnne on hyvin haastava. Lyhyet korot sen sijaan voivat olla järkeenkäypä sijoituskohde korkeaa likviditeettiä tarvitseville sijoittajille. Pankkitalletusten korotkin kerran ovat niin alhaalla.
*****************
Tässä kirjoituksessa esitetyt mielipiteet ovat omiani, eivätkä välttämättä edusta työnantajani näkemyksiä.
Seuraa päivityksiäni myös Twitterissä @timotikkala
Vieraile kotisivuillani: timotikkala.com
